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张银平/文 股权结构代表股东的分布和构成状况，并影响企业的所有权、控制权和经营管理。而股权结构对公司治理的影响，国内外理论研究已有相当的深入，并在所有制、融资结构、产权制度、董事会制度、激励机制等方面取得了一定的研究成果。这些研究对有效调整股权结构，确保公司治理的长久性和合规性。

一、国内外对股权结构与公司治理的研究

1932年，国外专家提出了“控制权与所有权分离”的命题，认为股权分散的公司的控制权事实上由管理者拥有，没有股权的经理与分散的小股东之间存在严重的利益冲突，使得公司的经营绩效无法达到理想的程度。一种理论认为，股权结构对公司治理效率有相关性。另一种理论认为，两者之间并不存在相关性。

学术界也较早对上市公司高度集中的股权结构及独有的股权分割格局对公司治理绩效进行了研究。研究结果表明，股权集中度和法人股比重对公司绩效具有显著的正向影响，国家股比重对公司绩效有负面影响，而流通股比重对公司绩效无显著影响。他们还对1998年底的503家A股上市公司进行了实证分析，发现有相对控股股东并且有其他大股东存在的股权结构，最有利于公司的经营激励和监督机制的发挥，因而能促进公司治理绩效的最大化。

另外，通过股权结构与公司治理的实证研究还表明，不同的股权结构导致不同公司治理机制，进而影响公司绩效。不同的股权分布状况也对公司治理会产生不同的影响。

股权分布状况是按股权的集中程度和控制方式对股权结构安排后股权结构呈现出的状态。一般而言，集中程度可分为高度集中型、高度离散型和相对集中型三种股权结构模式。

第一，高度集中型股权结构，表现为第一大股东持股比例高，基本处于绝对控股地位。极高的持股比重使得控股股东行使权利的积极性很高，并积极参与公司的治理，对经营者进行有效的监督；但大股东失去了来自其他股东的有力约束和制衡，可以对经营者实行高度干预。另一方面，小股东因为份额过低而没有能力也缺乏动力行使权利，一般采用“用脚投票”机制。

第二，高度分散型股权结构。表现为公司拥有大量股东，单个股东的作用非常有限，不存在控股股东，由此使公司的控制权往往掌握在经营者手中。

第三，相对集中型股权结构。表现为公司拥有若干个持股比例相近的大股东，其余股份由众多的小股东分散持有。在这种类型的股权结构下，股东之间形成了一种有效的相互制衡机制。

总之，人们普遍认为股权结构是影响公司治理结果的重要因素，但是一个国家的政治博弈、经济制度、法律环境和文化等因素，甚至股东的偏好，也是影响公司治理效率的因素。

另外，还有研究成果表明，企业股权结构与公司治理之间组合成一个有机的结合体，才能有效地达到公司治理的预期成果，而股权结构的突出地位，决定了股权结构治理的先行性，从优化企业股权着手，从根本上进行有效的公司治理，这一点非常重要。

而集中型股权结构比相对控股股东存在的股权结构，对公司治理机制作用的发挥更为有利。影响主要体现在四个方面：一是对经营激励机制的影响。一般来说，股权集中度越高，越有利于公司经营的激励。股权适度集中，同时有若干大股东存在，会使经营激励更趋合理。二是对兼并重组的影响。股权高度集中的企业不易成为兼并对象，股权分散的企业会使收购方极易标价收购而获得成功。三是对代理权的影响。股权高度集中的企业，代理权往往没有竞争对手，董事会和经理层都会较为稳定。四是对监督机制的影响。股权相对集中、同时有若干大股东存在，会使股东对公司治理的监督具有实际意义。

二、国有企业的股权结构与公司治理

根据中国的法律法规，国有企业产权结构主要包括国有独资企业、国有独资公司、国有资本控股公司和国有资本参股公司四种类型。

其中，国有独资企业是依照中国的《全民所有制企业法》设立，企业全部注册资本均为国有资本的非公司制企业。国有独资公司是依照中国《公司法》设立，企业全部注册资本为国有资本的公司制企业。全部资本由国家投入，公司的财产权源于国家对投资财产的所有权；股东只有一个。国有资本控股公司，国有资本具有控股地位的公司，包括有限责任公司和股份有限公司。出资额占有限责任公司资本总额50%以上或者其持有的股份占股份有限公司股本总额50%以上的股东为控股股东；出资额或者持有股份的比例不足50%的股东，依其出资额或者持有的股份享有的表决权也足以对股东会、股东大会的决议产生重大影响。而国有资本参股公司是指公司注册资本包含部分国有资本，且国有资本没有控股地位的股份公司。

近年来，国有企业产权多元化、资产证券化改造力度逐步加大。2017年中央企业集团层面已完成公司制改制。国有企业在进入资产证券化、股权多元化发展阶段的同时，正在建立新型的，与之相适应的公司治理和现代企业制度。

具体说，就是以科学的职权配置形成各治理主体功能互补和权力制约，以周密的程序安排保障各治理主体高效有序运行。

根据《公司法》的规定，在股权结构设计中，有四条权力界限值得关注：

第一，公司累计持有10%股份的股东，有权申请公司解散，第二，持有1/3以上的股份，属否决性控股，对公司重大事项具有一票否决权。第三，持有1/2以上股份，属绝对控股权，除重大事项外具有表决控制权。第四，持有2/3以上股份，属完全控股权，可修改公司章程，公司任何事项均具有表决控制权。

与此同时，从收益、成本的财务角度，股权结构设计中也存在着两个临界起点。就是持股比例低于20%、高于20%和低于50%、高于50%，股东就会采用不同的会计方法来核算股权投资的成本与收益，这些不同的方法，也或多或少影响到公司的治理绩效。

三、国内企业股权结构与公司治理存在的问题

国内企业股权高度集中是一个十分普遍与明显的现象，“一家独大”在上市企业中更是较为明显。

事实证明，适当的股权集中度可帮助公司内部管理层产生重大决策，但“物极必反”，股权的过高集中会影响到公司管理和运行，降低公司业绩。这是因为股权高度集中使得公司的话语权和决定权掌握在极少数人手中，且都是一些大股东。他们对公司的股票有控股权，紧握公司命脈，但难免考虑问题不全面，决策失误不能得到适时的改正，会提出一些损害小股东利益的决定，一些经营管理决策不能够对中小股东权益给予保护，从而导致公司的管理氛围恶化，更有甚者，导致上市企业额的内部治理压力显著增加，影响公司的可持续发展。

目前，中国企业股权结构中，投资者主要是自然人，只有少数是机构投资。对于上市公司来说，大多数持股者属于独立的个人投资方，绝大多数没有经营管理经验，并且普遍站在个人的角度看公司治理问题，缺乏民主的思想，长期下来，必然对企业发展不利。可能会出现无人治理、无人负责的状况，致使企业的收入下降，甚至濒临破产。

在大型企业中，出于分离部分业务或其他经营战略考虑会设置一定数量的子公司。这一现状使得股权机构变得相对复杂，治理难度也相对较高。这种联系上的复杂性也决定了其股权结构与实际治理间存在着一定问题。

另外，内部人控制也存在于所有权与经营权相互分离的现代企业中。实际出资人不能有效地对于经理人进行控制，经理人凭借自身实际的管理权（或控制权）来为自身或小团体谋取利益。内部人控制会严重损害公司的实际股权结构并对公司治理产生影响。

还有，由于企业中股票定价上存在差异，也导致国有股权缺少明确的股东权力，中小股东本身的股份权力更是难以对企业经营管理产生实质影响。由于缺乏对于管理层的有效激励，企业内部管理人员在进行公司治理时会逐渐丧失积极性，这一做法也会使得企业整体效益不断下滑。

四、优化企业股权结构与公司治理的措施及建议

优化股权结构与公司治理需要持续推进国有企业股份制改革，并注重改革的“纵向深入”。

众所周知，股权结构代表着各自的利益主体以及集团。所以，在公司重大层面上的问题决策时，大股份持有者拥有相对较大的决定权和决策权。中国企业在股份制改革的过程中，可有选择性吸取西方先进国家的经验和智慧，改进企业管理制度。可用分散股权的方式治理公司，这种方式产生的决策可以较好地顾及股东的感受及利益，大股东既可以对企业的未来发展方向有把握，小股东也可看得到自身的利益。

但需要注意的是，股权不能过于分散，否则不利于公司的战略决策。另外，上市公司也可以采取另一种办法，即在股权结构高度集中时，要明确各股东的权利和义务，在明确权责关系之后，要增强对公司的内部控制水平。

同时，在很抓公司治理的同时，可以不断引入机构投资者和有意识培养机构投资者。使机构投资者更好地引导公司未来发展方向。

还有，增强内外监督，健全公司股权制度和薪酬结构。因为，一家企业的发展离不开不断完善的体制，一个健全的制度离不开不断实践、改革。从内部治理的角度来看，上市公司只有建立和健全员工的激励机制，才能真正使员工收入和公司整体利益、公司治理挂钩。其中，薪酬制度是企业体制的重要一部分，合理的薪酬体系可充分调动员工的工作积极性。同时，上市公司应该完善企业的监事会体系，鼓励员工参与到监事会当中，促进内部监督，强化民主意识，使得中小股东也有相应的话语权，使内部监督发挥作用，更恰当地维护公司中小股东的切身利益，充分调动员工的主观能动性。

从外部的角度来看，提高公司建立和完善公开的透明制度，特别针对上市企业和控股股东之间的关联交易、财务担保关系和相同行业竞争状况的进行公开，从而确保公司治理的有效开展。

总之，国有企业建立现代企业制度，公司治理是公司制股份制的核心。国有企业要求到2020年，充分发挥公司章程在企业治理中的基础作用，国有独资、全资公司全面建立外部董事占多数的董事会，国有控股企业实行外部董事派出制度，完成外派监事会改革。并遵循市场规律和企业发展规律，使国有企业成为依法自主经营、自负盈亏、自担风险、自我约束、自我发展的市场主体。

（作者系经济学者，经济观察报宏观经济研究院特约研究员）